การลงทุน

การประเมินกำไรในอนาคต ตอน 2

สำหรับคนที่ยังไม่เคยอ่านบทความ “การประเมินกำไรในอนาคต ตอนที่ 1” ผมอยากให้กลับไปอ่านก่อนครับ ผมได้พูดว่าการประเมินกำไรในอนาคตเป็นเครื่องมือที่มีประโยชน์และมีขั้นตอนในการทำอย่างไร ในตอนที่ 2 นี้เราจะลงในรายละเอียด โดยจะกล่าวปัจจัยที่มีผลต่อกำไรอย่างละเอียดมากขึ้น

รายได้

หุ้นที่มีปัจจัยพื้นฐานแข็งแกร่งและอยู่ในอุตสาหกรรมที่กำลังขยายตัว มักจะมีการเติบโตของรายได้ที่สม่ำเสมอ การประเมินรายได้ของหุ้นพวกนี้อาจจะใช้อัตราการเติบโตในอดีตได้ แต่สำหรับหุ้นที่มีรายได้ในอดีตไม่สม่ำเสมอ ได้รับผลกระทบจากวัฏจักรเศรษฐกิจ หรือบริษัทที่มีผู้บริหาร ผลิตภัณฑ์ หรือหน่วยธุรกิจใหม่ๆ การใช้ตัวเลขในอดีตอาจจะไม่ใช่วิธีการที่ดีที่สุด เราอาจจะต้องอาศัยข้อมูลการจากทางผู้บริหารประกอบ อย่างไรก็ตามเราต้องระมัดระวังความเสี่ยงจากความไม่แน่นอนของรายได้ โดยเฉพาะบริษัทที่มีลูกค้าน้อยราย หรือบริษัทที่ไม่มีลูกค้าประจำหรือไม่สามารถกำหนดราคาขายแน่นอนได้ บริษัทเหล่านี้เราต้องมี “ส่วนเผื่อสำหรับข้อผิดพลาด” ไว้บ้าง

ถ้าอยากจะอ่านเกี่ยวกับการวิเคราะห์การเติบโตของธุรกิจอย่างละเอียด อ่านเพิ่มเติมได้ที่บทความ “หุ้นเติบโตหรือติดดิน” ครับ ในบทความนี้ผมวิเคราะห์อย่างละเอียดเลยว่าปัจจัย เช่น การปรับราคา ปริมาณขาย การซื้อกิจการ มีผลต่อการเติบโตของรายได้และกำไรอย่างไร

การประมาณการอัตราการทำกำไร

ต้นทุนของธุรกิจหลักๆมีสองส่วนคือ ต้นทุนในการขาย (Cost of Good Sold หรือ COGS) และค่าใช้จ่ายในการขายและการบริหาร (Sale, General & Admin หรือ SG&A) ในการวิเคราะห์เราต้องมองให้ออกว่าทั้ง COGS และ SG&A มีส่วนไหนบ้างที่เป็นค่าใช้จ่ายคงที่ และส่วนไหนเป็นค่าใช้จ่ายทีแปรผันตามยอดขาย ธุรกิจโรงแรมจะมีค่าใช้จ่ายคงที่ค่อนข้างเยอะจากค่าเสื่อมราคา ทำให้การเพิ่มขึ้นของยอดขายในวัฏจักรขาขึ้นจะทำให้อัตราการทำกำไรเติบโต (รายได้เพิ่มขึ้น แต่ต้นทุนเพิ่มขึ้นในอัตราส่วนที่น้อยกว่า) แต่ในขณะที่ธุรกิจเกษตรอาจจะมีต้นทุนแปรผันเยอะ เพราะฉะนั้นการเพิ่มขึ้นของยอดขายอาจจะไม่ได้ถึงอัตราการทำกำไรที่ดีขึ้น (สำหรับธุรกิจนี้ ต้องมองกันที่ราคาขายและราคาของวัตถุดิบเป็นหลักๆ)

การใช้อัตราส่วนในอดีตจะสามารถใช้ได้แต่เราต้องดูผลกระทบที่บริษัทจะได้รับในปีปัจจุบัน ซึ่งอาจจะมาจากค่าเช่า ค่าสาธารณูปโภค หรือค่าแรงที่ปรับตัวขึ้น รวมถึงอัตราการใช้กำลังการผลิต (Capacity Utilization) ของธุรกิจ ส่วนมากแล้วทางบริษัทจะสามารถให้ข้อมูลได้ว่าแนวโน้มของอัตราการทำกำไรในปีนี้จะเป็นยังไง แต่ก็อย่าลืมถามถึง “เหตุผล” ที่จะเป็นอย่างนั้นด้วยนะครับ เราจะได้นำมาวิเคราะห์ต่อได้

ต้นทุนทางการเงินและกระแสเงินสด

สองอย่างนี้ใกล้กันจนหลีกเลี่ยงกันไม่ได้ บริษัทที่มีกระแสเงินสดดีจะมีเงินเหลือไปจ่ายหนี้เพื่อลดภาระทางการเงิน แต่สำหรับบริษัทที่ต้องใช้Working Capitalหรือเงินลงทุนในสินทรัพย์หมุนเวียนมาก อาจจะต้องอาศัยการกู้ยืมที่มากขึ้นถ้าธุรกิจจะต้องการเติบโต การวิเคราะห์โดยละเอียดจะทำได้ยากสำหรับคนที่ไม่ใช่นักวิเคราะห์มืออาชีพ แต่เราสามารถทำได้คร่าวๆโดยการวิเคราะห์งบกระแสเงินสด ถ้ากระแสเงินสดจากการดำเนินงานหักด้วยเงินที่ใช้ในการลงทุนติดลบมากๆ บริษัทจำเป็นต้องจัดหาเงินจากแหล่งอื่นๆ ซึ่งอาจจะหมายถึงการกู้เงินจากธนาคารหรือการเพิ่มทุนจากผู้ถือหุ้น สมมติว่าบริษัทต้องใช้

อัตราภาษี

ค่าใช้จ่ายบางประเภทไม่สามารถนำมาหักค่าใช้จ่ายเพื่อลดภาษีได้ เช่น การตั้งสำรองหนี้เสีย ทำให้อัตราการจ่ายภาษี (“ภาษีจ่าย” หารด้วย “กำไรก่อนหักภาษี”) มีอัตรามากกว่าปรกติ แต่ในบางกรณีบริษัทอาจจะจ่ายภาษีน้อยกว่าฐาน 20% เนื่องจากได้รับสิทธิประโยชน์ทางภาษี เช่น BOI การประเมินภาษีทำได้ยาก ถ้าอัตราการจ่ายภาษีในอดีตไม่ได้ผันผวนมากผมก็จะใช้ตัวเลขเดิม แต่ถ้าผันผวนประเมินยาก ผมจะโทรถามข้อมูลส่วนนี้จากทางเจ้าหน้าที่นักลงทุนสัมพันธ์โดยตรงเลย ซึ่งจะแม่นยำกว่าการคาดเดาของเราแน่นอน

ผลกระทบจาก Dilution

การออก Warrant การเพิ่มทุน การจ่ายหุ้นปันผล จะทำให้จำนวนหุ้นเพิ่มขึ้น ซึ่งจะมีผลให้กำไรต่อหุ้นลดลง นักลงทุนหลายท่านประเมินมูลค่าโดยที่ยังไม่ได้นำหุ้นส่วนเพิ่มนี้มารวม ทำให้ได้ตัวเลขกำไรต่อหุ้น (EPS) ที่สูงเกินจริง สุดท้ายแล้วเราต้องไม่ลืมว่าการเติบโตของ EPS ในระยะยาวจะเป็นเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงและสร้างผลตอบแทนได้ดีที่สุด

สุดท้ายแล้วหุ้นแต่ละตัว ในแต่ละอุตสาหกรรมก็จะมีปัจจัยที่มีผลต่อรายได้และกำไรแตกต่างกัน เพราะฉะนั้นการประเมินกำไรให้แม่นยำ จำเป็นต้องอาศัยการสะสมประสบการณ์ (รวมถึงข้อผิดพลาด) ในการวิเคราะห์ธุรกิจและประเมินกำไรในอนาคต สิ่งที่สำคัญที่สุดคือกระบวนการทั้ง 5 ข้อที่ผมได้กล่าวถึงในบทความก่อนหน้านี้ถ้ากระบวนการถูกต้องแล้ว ในท้ายที่สุดเราจะได้ผลลัพธ์เป็นที่น่าพึงพอใจ ถ้าเราผิดพลาดตรงไหนก็ค่อยๆปรับแก้ไป สิ่งที่สำคัญที่สุดคือ ต้องคอยประเมินตัวเองอยู่เสมอ ในบทความหน้า ผมจะมาพูดถึงข้อผิดพลาดในการประเมินกำไรในอนาคตที่นักลงทุนชอบทำกัน ติดตามกันได้ครับ

Comment